公司公布2021&1Q22业绩:2021年收入同比+31%至88.1亿元,归母净利润同比+8.8%至8.9亿元,符合前期业绩预告;1Q22收入同比+3.9%至12.9亿元,归母净利润转亏为-8944万元,低于我们预期,主要系原材料上涨以及费用摊薄不及预期。
2021年:1)新品类保持高增速:受地产影响,公司门窗五金同比+12%至41.8亿元,而其他门窗类产品合计同比+23%至13亿元,新品类家居/其他建筑五金同比+54%/86%至14.8/17.6亿元,合计占比达到37%。2)原材料以及新品类拖累毛利率:因去年等原材料价格上涨,公司综合毛利率同比-4ppt至35.2%(未剔除税金及附加,下同),其中门窗五金下降3.4ppt,而其他建筑五金等新品类多为战略代销产品,毛利率偏低、同比下降6.9ppt,家居类产品同比+1.2ppt(新产品放量后的规模集约)。3)费用率持续下降:销售/管理/研发费用率同比-1.2/-0.3/-0.5ppt,带动净利率下降2ppt至10.1%。4)现金流稳健:存货周转同比-15天至72天,应收账款周转天数同比+27天至106天,应付账款周转天数亦上升32天至99天;全年收现比同比-1.5ppt至81.5%,净现比同比持平于57%。
1Q22:1)疫情影响发货,收入微增:1Q22华东、北方地区发货受阻,使收入同比仅增长4%;2)俄乌冲突带动原材料上涨:1Q22/铝合金/锌合金环比上涨1%/7%/3%,使公司1Q22毛利率环比下降3.3ppt至28.8%;3)销售人效释放受阻:因收入微增而销售人员同比+~23%,使得销售费用刚性支出下,销售费用同比+26%至2.8亿元(销售费用率同比+3.8ppt至21.7%)。4)经营现金流持平:因部分资金延迟至春节支付,1Q收现比达到105%,但付现流出较多,使经营性现金流同比基本持平。5)资产负债健康:资产负债率45%,处于净现金状态。
发展趋势
短期需求回暖后弹性充沛,长期待飞轮效应上行。我们认为,短期来看公司收入减缓,刚性支出下压力显现,而随地产需求回暖,毛利率、费用率皆有较大弹性;长期来看公司存在“飞轮效应”,待规模成型后,新渠道效益体现,新品类培养周期缩短,我们认为收入、利润均有望保持高速增长。
盈利预测与估值
考虑原材料上涨、需求影响,我们下调2022e/23eEPS13%/12%至3.3/4.7元,当前股价对应22/23年24x/17xP/E。考虑到市场风险偏好下降,我们维持跑赢行业评级,下调目标价30%至105元,对应23年23xP/E,隐含32%的上涨空间。